Tại sao Solana lại giảm giá dù có dòng vốn vào từ ETF và hoạt động bùng nổ?

Tổng tài sản dưới quản lý (AUM) của ETF giao ngay Solana vượt mốc 1 tỷ USD vào cuối tháng, sau khi nhận dòng vốn ròng 115,3 triệu USD trong tháng 5, mức tốt nhất tính theo tháng từ năm 2026 trở lại đây.

Giá trị thị trường của các tài sản thực được mã hóa đạt 2,8 tỷ USD, nguồn cung stablecoin vượt 16,4 tỷ USD, khối lượng hợp đồng tương lai đạt 64,6 tỷ USD, và Solana chiếm 97% tổng khối lượng giao dịch cổ phiếu mã hóa trên chuỗi tích lũy.

Điều này khiến thị trường đặt ra câu hỏi đơn giản: tại sao Solana lại giảm giá trong khi dòng vốn ETF và mức độ sử dụng mạng lại tăng theo hướng ngược lại?

SOL đang giao dịch quanh mức 63 USD, và sự tách biệt giữa động lực mạng lưới và giá token giá có thể được giải thích bởi thực tế rằng hoạt động không đồng nghĩa với việc thu về giá trị, theo Jake Kennis, nhà phân tích nghiên cứu cao cấp tại Nansen.

Các khoản phí, dòng chảy stablecoin, khối lượng cổ phiếu mã hóa và dòng vốn ETF đều mang lợi ích cho các validator, nhà phát hành, nền tảng và nhà tạo lập thị trường trước khi đến tay người nắm giữ SOL. Trong cấu trúc phí hiện tại của Solana, mối liên hệ giữa mức độ sử dụng mạng, đốt token và việc thu về giá trị của SOL yếu hơn so với những con số hoạt động nổi bật.

Cấu trúc phí đứng sau khoảng cách này

Phí cơ bản của Solana được chia thành 50% đốt và 50% dành cho người sản xuất block. Phí ưu tiên, vốn chi phối hoạt động trong thời kỳ lưu lượng cao, sẽ chuyển 100% tới validator sau SIMD-0096.

Điều đó có nghĩa là một ngày bận rộn trên Solana với hoạt động phí ưu tiên cao và khối lượng block dày đặc sẽ dẫn phần lớn doanh thu phí tới validator, trong khi việc đốt token vẫn ổn định bất kể lưu lượng xử lý.

SIMD-0547, hiện đang được thảo luận, cho rằng tỷ lệ đốt của Solana vào khoảng 648 SOL mỗi ngày, ngay cả khi lưu lượng xử lý duy trì ở mức cao.

Trên một mạng lưới xử lý hàng tỷ USD mỗi ngày, con số này phản ánh lỗi thiết kế, trong đó việc sử dụng mạng lưới trước hết mang lại lợi ích cho các nhà điều hành mạng và tầng ứng dụng, chứ không phải cho SOL như một tài sản.

Người dùng có thể thanh toán 16 tỷ USD stablecoin qua Solana mà chỉ cần giữ tối thiểu SOL để trả phí giao dịch. Khối lượng giao dịch cổ phiếu mang lợi ích cho các nền tảng và môi giới hỗ trợ giao dịch đó. Doanh thu ứng dụng tích tụ ở tầng giao thức và giao diện người dùng.

Kennis lưu ý rằng sự suy giảm từ phạm vi 76-98 USD xuống mức trung bình 60 USD phản ánh áp lực thoái lui kinh tế vĩ mô, định giá lại một tài sản có hệ số beta cao, với động lực nguồn cung, phân bổ holder và điều kiện thanh khoản rộng hơn chi phối giá SOL theo những cách mà các tin tức tích cực không thể ngay lập tức tác động.

Tầng kinh tế vĩ mô

Ryan Day, Giám đốc Marketing của Solstice, cho biết IPO SpaceX đang định giá trong tuần này, dự kiến đạt mức định giá khoảng 1,75 nghìn tỷ USD và thu về ít nhất 75 tỷ USD, theo Reuters, nhà đầu tư bán lẻ đã được phân bổ đến 30% cổ phiếu.

OpenAI và Anthropic đang xếp sau, và khi nguồn vốn quy mô lớn như vậy đổ vào thị trường, các tài sản rủi ro trên thị trường chứng khoán, tín dụng và tiền điện tử sẽ định giá lại để huy động tiền mặt.

Mọi tài sản có hệ số beta cao đều chịu cùng áp lực, và sự suy giảm của SOL chính là một vị thế trong xu hướng đó, giống như Bitcoin, vốn đang giao dịch quanh mức 61.500 USD.

Quy tắc nhập nhanh của Nasdaq có thể cho phép các mega-cap mới niêm yết đủ điều kiện vào Nasdaq-100 trong vòng 15 ngày giao dịch kể từ ngày niêm yết, thu hút nhu cầu từ các quỹ thụ động vào SpaceX sau khi công ty bắt đầu giao dịch. Cơ chế này kéo dài thời gian vốn đầu cơ tạm thời rời khỏi tiền điện tử.

Xét trên một tầm nhìn dài hạn, khoảng cách bền vững giữa giá SOL và động lực cơ bản của Solana chỉ ra cấu trúc thu về giá trị.

Trường hợp bear có căn cứ

Day chỉ ra những chỉ trích về cấu trúc tokenomics của Solana, vốn vận hành với tỷ lệ lạm phát ban đầu 8%, tỷ lệ giảm lạm phát hàng năm 15% và mức sàn dài hạn 1,5%.

Với tốc độ giảm lạm phát hiện tại, lộ trình tiến tới lạm phát cuối cùng mất khoảng 5,7 năm. Trong giai đoạn đó, nguồn cung SOL liên tục tăng, và nếu không có đốt token, nhu cầu staking hay các kênh hấp thụ khác bù đắp việc phát hành ở quy mô lớn, thì sự pha loãng sẽ trở thành lực lượng chủ đạo trong tokenomics bất kể hoạt động của hệ sinh thái.

Liên quan đến danh tiếng memecoin từ Pump.fun, Day chỉ ra rằng mọi chuỗi lớn đã theo đuổi cùng một chu kỳ giao dịch memecoin, và việc chỉ trích riêng Solana cho hiện tượng xảy ra tương tự trên Ethereum, Base và BNB Chain phản ánh sai sót trong cách nhìn nhận nội bộ, áp dụng không đồng đều.

Việc chỉ trích lạm phát dựa trên các con số cụ thể, trong khi chỉ trích memecoin là di chứng về danh tiếng, áp dụng cho mọi giao dịch mà mọi chuỗi lớn từng thực hiện.

Cộng đồng đang bỏ phiếu về điều gì

Các đề xuất cải cách đang được thảo luận chính là phản hồi trực tiếp đối với khoảng cách thu về giá trị mà thị trường đang định giá.

SIMD-0550 đề xuất tăng gấp đôi tỷ lệ giảm lạm phát hàng năm của Solana từ 15% lên 30%, từ đó rút ngắn lộ trình tiến tới lạm phát cuối cùng 1,5% từ khoảng 5,7 năm xuống còn 2,8 năm.

Ở mức giá hiện tại, những người ủng hộ đề xuất ước tính thay đổi này sẽ giúp giảm phát thải SOL tương lai khoảng 1,5 tỷ USD.

Anatoly Yakovenko đã công khai ủng hộ hướng đi này, và cuộc bỏ phiếu về trường hợp bear mạnh nhất trong tokenomics của Solana đang diễn ra công khai.

SIMD-0547 đề xuất bổ sung phí cơ bản dựa trên tài nguyên, vốn được đốt hoàn toàn, nhằm đảm bảo mức đốt tăng trực tiếp theo mức tiêu thụ tài nguyên mạng, trong khi phí ưu tiên được chuyển tới validator.

Nếu được áp dụng, những ngày mạng lưới thực sự căng thẳng sẽ tạo ra lượng đốt lên tới hàng chục nghìn SOL, thu hẹp khoảng cách giữa hoạt động mạng lưới và việc thu về giá trị trực tiếp mà 648 SOL mỗi ngày để lại.

Sự hỗ trợ từ validator, phối hợp cộng đồng và lịch trình kích hoạt mang đến những yếu tố bất định đáng kể. Cộng đồng cốt lõi của Solana đang tranh luận công khai về cả hai phía nguồn cung và đốt trong bài toán tokenomics, trong khi thị trường đang đòi hỏi câu trả lời chính xác về những điểm này.

Nếu thanh khoản vĩ mô quay trở lại khi làn sóng IPO SpaceX lắng xuống và SIMD-0550 cùng SIMD-0547 tiến tới kích hoạt, SOL sẽ có một lộ trình đáng tin cậy để tái định giá thông qua giảm pha loãng trong tương lai, tăng mức đốt trên mỗi đơn vị hoạt động, và một cơ sở hạ tầng đã chứng minh rõ nhu cầu ETF, tuyến thanh toán tổ chức và sự thống trị cổ phiếu mã hóa.

Những tài sản có hoạt động thực tế được ghi nhận thường là những tài sản định giá lại đầu tiên khi tâm lý chấp nhận rủi ro phục hồi.

Nếu các cải cách bị đình trệ, lạm phát vẫn là lực lượng chủ đạo trong tokenomics, và áp lực kinh tế vĩ mô tiếp diễn, mâu thuẫn của Solana sẽ càng sâu sắc.

Chuỗi này tích lũy hoạt động thực tế thông qua thanh toán stablecoin, giao dịch cổ phiếu giao dịch, và quyền truy cập tổ chức, trong khi SOL lại chiếm một phần ngày càng nhỏ trong giá trị của hoạt động đó.

Chứng minh SOL đang thu về giá trị mà mạng lưới đang tạo ra chính là điều thị trường đang chờ đợi.

Bài viết Tại sao Solana lại giảm giá dù dòng vốn ETF và hoạt động sôi động? xuất hiện lần đầu trên CryptoSlate.