Uwzględniając, jak daleko zaszedł rynek kryptowalut pod względem regulacji, kolejna wielka walka nie będzie dotyczyć bitcoina, stablecoinów ani nawet memecoins.
Będzie to spór o to, czy giełda kryptowalut może wprowadzać na listę tokenizowane akcje śledzące Tesla, Apple czy Nvidia bez zgody tych firm, oraz czy inwestorzy detaliczni kupujący te tokeny rozumieją, że nie są akcjonariuszami w żadnym znaczeniu prawnym.
Bloomberg Law doniósł 18 maja, że SEC przygotowuje „wyłączenie innowacyjne” dla tokenizowanych akcji, które mogłoby umożliwić kryptonarodowym platformom oferowanie cyfrowych wersji publicznie notowanych papierów wartościowych w ramach łagodniejszych wymogów regulacyjnych.
Plan, który ma zostać ogłoszony w ciągu najbliższego tygodnia, jest częścią szerszej inicjatywy, którą agencja nazywa Projekt Crypto. SEC zatwierdził zasady Nasdaq dotyczące tokenizowanych akcji w marcu 2026 r., a następnie podobne zatwierdzenie dla Nowojorskiej Giełdy Papierów Wartościowych w kwietniu; obie giełdy już umożliwiają handel tokenizowanymi wersjami wybranych akcji i ETF-ów razem z tradycyjnymi akcjami za pomocą pilotażu tokenizacji Depozytarnej Spółki Trustowej.
Wyłączenie idzie jeszcze o kilka kroków dalej: gdzie poprzednie zatwierdzenia ograniczały tokenizowany handel wewnątrz istniejącej struktury rynkowej, nowe wyłączenie ma umożliwić szerszy handel na chainie przez kryptonarodowe placówki i niektóre protokoły finansów decentralizowanych w czasie ograniczonego okresu eksperymentalnego.
Dane DefiLlama wskazują, że rynek RWA na chainie wynosi prawie 30 miliardów dolarów, co stanowi tylko 0,02% globalnej wartości akcji w porównaniu do globalnej kapitalizacji rynku akcji SIFMA z 2024 roku, która wynosi 126,7 biliona dolarów. Segment tokenizowanych akcji jest minimalny, a wyłączenie może zdecydować, czy rozrośnie się on do regulowanego rozszerzenia rynku akcji w USA, czy pozostanie bocznym rynkiem kryptowalutowym.
Czym są tokenizowane akcje i dlaczego są teraz tak ważne?
Koncepcja tokenizowanych akcji brzmi prosto, dopóki nie zrozumie się, jak faktycznie buduje się te instrumenty.
Zwykła akcja to prawny roszczenie własności w firmie, zapisywane w systemie depozytowym i regulowane przez federalne przepisy o papierach wartościowych, które istnieją od dziesięcioleci. Tokenizowana akcja to instrument oparty na blockchainie połączony z podstawową akcją, choć „połączony” może oznaczać różne rzeczy w zależności od tego, kto go emituje.
Tokenizowane akcje dzielą się na dwa strukturalne typy: pełne tokeny bezpieczeństwa, gdzie token reprezentuje prawne roszczenie do podstawowego papiery wartościowego przechowywanego przez regulowanego depozytariusza, oraz syntetyczne lub pochodne tokeny, które śledzą cenę akcji lub ETF za pomocą derivatów, ale nie przysługują prawo własności ani uprawnienia do zarządzania.
Platforma xStocks od Kraken należy do pierwszej kategorii. xStocks oferuje już 100 w pełni zabezpieczonych, 1:1 tokenizowanych akcji i ETF-ów z USA i przekroczyła 25 miliardów dolarów w całkowitym obrocie od uruchomienia w czerwcu 2025 r.; wszystko to jest obecnie dostępne wyłącznie poza Stanami Zjednoczonymi. Natomiast syntetyczny tracker daje kupującemu ekspozycję cenową bez jakiejkolwiek roszczenia własnościowego za nim. W styczniowym oświadczeniu wspólnej grupy pracowników SEC z stycznia 2026 r. jasno podkreślono tę granicę, oddzielając tokenizowane papiery wartościowe sponsorowane przez emitenta, które mają realną własność, od produktów syntetycznych trzecich stron, które zapewniają ekspozycję cenową na akcję bez nadawania jakichkolwiek praw własnościowych czy głosowania.
Tym, co sprawia, że decyzja SEC jest tak zaskakująca, jest fakt, że teraz skłania się ku umożliwieniu handlu tokenami, które nie mają wsparcia ani zgody publicznych firm, których akcje śledzą, a te tokeny byłyby handlowalne na zdecentralizowanych platformach kryptowalutowych bez posiadania tych samych korzyści, jak tradycyjne akcje, takich jak prawo do głosowania czy dywidendy.
Według propozycji, platformy, które nie zapewnią tych korzyści, straciłyby prawo do wprowadzania tokenów na listę. Ale ta warunek wciąż pozostawia miejsce na produkt, który wygląda i handluje jak akcja, jednocześnie oferując zupełnie inną pozycję prawną osobie, która go posiada.
W 2025 r. Coinbase zabiegał o zatwierdzenie SEC do oferowania tokenizowanych akcji. Jeśli zostanie zatwierdzony, stanowiłby bezpośrednią konkurencję dla maklerów detalicznych i wypchnąłby go na czoło rynku akcji w USA.
Roinhood już wprowadził tokeny akcji UE i buduje blockchain layer-2 do tokenizacji RWA. Dinari otrzymał licencję broker-diler w czerwcu ubiegłego roku, by oferować akcje oparte na blockchainie inwestorom z USA. Wszystkie trzy firmy czekały na zezwolenie regulacyjne, które wyłączenie innowacyjne mogłoby w końcu dostarczyć.
W tym samym czasie ustanowione instytucje pracują nad własnymi wersjami tokenizacji. DTCC, która przetwarza i chroni większość rynku papierów wartościowych w USA, planuje rozpocząć ograniczone transakcje produkcyjne tokenizowanych aktywów w lipcu przed większym startem w październiku. System pozwoli na tokenizowane wersje akcji i ETF-ów zabezpieczonych aktywami, które DTCC już posiada.
Jak CryptoSlate doniósł w kwietniu, jeśli SEC przyjmie systemy podobne do tych stosowanych przez ustanowione firmy, takie jak Citadel Securities, tokenizowane akcje będą z pewnością lepszą infrastrukturą zbudowaną wokół znajomych strażników. Jeśli wyłączenie skieruje się bardziej ku otwartej dystrybucji na chainie, ogromna część tej wartości przepłynie do kryptonarodowych giełd i protokołów DeFi.
Nie wszyscy są jednak zadowoleni z tych rozwojów. Słyszeliśmy wiele konkretnych i szczegółowych skarg ze strony regulatorów i prywatnych firm w tej branży. W grudniu SIFMA ostrzegła, że brak standardowych wymogów, takich jak interoperacyjność i przejrzystość cen dla tokenizowanych aktywów, może spowodować „fragmentację i dezorganizację rynków”.
Brett Redfearn, prezes Securitize i były dyrektor działu handlu i rynków SEC, widział w tym problem zgody.
“Jeśli trzecie strony mogą tokenizować Apple czy Amazon bez udziału emitenta, nie ma teoretycznego limitu na liczbę opakowań tej samej firmy, które mogą istnieć jednocześnie. To może stworzyć zupełnie nowy poziom fragmentacji rynku i pozostawić inwestorów w niepewności co do rzeczywistej wartości ich akcji w każdym momencie.”
Citadel Securities przedstawił podobne argumenty w swoim grudniowym piśmie, nawołując do złożonej regulacji zamiast szerokich wyłączeń, które według nich mogłyby osłabić ochronę KYC i AML.
Co właściwie posiadasz?
Przy wszystkich tych sprzeciwach, gotowość SEC do postępu ma ciągłą polityczną racjonalność.
Prezes SEC Paul Atkins, który uruchomił Projekt Crypto po objęciu agencji w kwietniu 2025 r., konsekwentnie twierdził, że USA ryzykują wysunięcie innowacji za granicę, jeśli nie stworzą krajowych dróg regulacyjnych dla tokenizowanych papierów wartościowych. Jego stanowisko wygłoszone w ETHDenver w lutym było, że „uczestnicy rynku powinni mieć możliwość współpracy z dezentralizowanymi aplikacjami na publicznych, bezprzepustowych blockchainach, jeśli tego chcą.” Wyłączenie nie usunie dotychczasowych obowiązków prawnych w ramach federalnego prawa o papierach wartościowych, ale może ułatwić pewne wymogi rejestracyjne dla uczestniczących platform w czasie pilotażu. SEC planuje również wprowadzić różne zabezpieczenia, takie jak limity ekspozycji, wymogi informacyjne i inne warunki związane z tymczasowym charakterem programu.
Komisarz Hester Peirce, która prowadziła kampanię za wyłączeniem wewnątrz agencji, była ostrożna w kwestii jego zakresu, gdy w lutym wystąpiła w ETHDenver.
“To byłby ważny krok w kierunku ułatwienia integracji tokenizowanych papierów wartościowych w nasz istniejący system finansowy, ale nie zmieniłby całego systemu finansowego z dnia na dzień,” – powiedziała Peirce.
Niektórzy urzędnicy SEC nie popierają decyzji o dopuszczeniu handlu tokenizowanymi papierami wartościowymi trzecich stron w ogóle, według osób znających agencję.
Istnieją prawdziwe korzyści dobrze zaprojektowanej ramy. Tokenizowane akcje mogą rozliczać się niemal natychmiastowo, handlować przez całą dobę, umożliwiać ułamkowe dostępy i stać się komponowalne z systemami pożyczkowymi i zabezpieczeniami DeFi w sposób, jaki tradycyjne akcje nie mogą.
Jak CryptoSlate opisał w tym tygodniu, rynek RWA dzieli się na dwa korytarze: jeden dla właścicielskich, uprawnionych tras, i drugi dla projektów komponowalnych, które łączą zgodne emisje z użytecznością na rynku wtórnym. Te dwie drogi prowadzą do bardzo różnych produktów dla osoby na końcu łańcucha.
Centralne pytanie, na które musi odpowiedzieć wyłączenie, i które każdy inwestor detaliczny powinien zadawać przed zakupem, to: co naprawdę daje posiadanie tego tokena?
Jeśli to prawdziwe roszczenie własnościowe, to tokenizowane akcje są ulepszeniem infrastruktury rynku akcji. Jeśli to instrument śledzący cenę bez praw akcjonariusza, to SEC może otworzyć drzwi do równoległego rynku, gdzie etykietka jest znajoma, ale ochrona prawna za nią różni się.
Token, który śledzi cenę akcji Nvidii o 2 w nocy w sobotę, nie zawsze jest tym samym, co posiadanie Nvidii, i to, jak jasno ta różnica zostanie przekazana (przez samą ramę, przez platformy na niej bazujące i przez informacje, które inwestorzy faktycznie czytają), zdecyduje, czy ten eksperyment się uda, czy stanie się kolejnym produktem finansowym, którego ludzie będą żałować, że kupili bez przeczytania drobnych napisów.
Artykuł Plan SEC dotyczący tokenizowanych akcji może zmusić giełdy kryptowalut do odpowiedzi na pytanie, co naprawdę posiadają inwestorzy pojawił się po raz pierwszy na CryptoSlate.