Celsius membekukan penarikan pada Juni 2022 sebelum mengajukan kebangkrutan bab 11 pada Juli 2022, dan Genesis membekukan penebusan setelah runtuhnya FTX serta mengajukan kebangkrutan pada Januari 2023, dengan utang sekitar $3,4 miliar kepada 50 kreditornya yang terbesar.
BlockFi, Celsius, Genesis, dan Voyager bersama-sama menyumbang 40% dari pasar pinjaman kripto dan 82% dari pinjaman CeFi pada puncaknya, menurut data Galaxy. Penyesuaian tahun 2022 mengungkap dua kegagalan sekaligus: pinjaman bermasalah dan ketidakjelasan sepenuhnya tentang di mana risiko berada dalam neraca tersebut.
Jawaban yang ditemukan kripto adalah memindahkan pinjaman ke blockchain, yang membantu mengatasi sebagian masalah ketidakjelasan tersebut.
Membangun infrastruktur kredit yang dibutuhkan oleh pemberi pinjaman institusional, seperti senioritas yang jelas, retensi kerugian pertama, pengaturan penyimpanan yang dapat ditegakkan, administrasi independen, layanan peminjam, dan isolasi kebangkrutan tingkat hukum, memerlukan pendekatan yang sama sekali berbeda.
Fasilitas gudang Maple dan Kraken adalah uji coba apakah DeFi dapat menyediakan infrastruktur tersebut pada lapisan jaminan, menggunakan BTC dan ETH yang likuid sebagai basis aset.
| Model kredit | Apa yang diselesaikannya | Apa yang masih terbuka | Mengapa hal ini penting |
|---|---|---|---|
| Pinjaman CeFi 2021–2022 | Akses mudah ke imbal hasil dan pinjaman | Neraca tidak transparan, lokasi risiko tidak jelas, visibilitas pelanggan lemah | Celsius, Genesis, BlockFi, dan Voyager mengungkap mode kegagalan |
| Pinjaman DeFi otomatis | Jaminan transparan dan aturan likuidasi | Layanan terbatas, penanganan, pemulihan hukum, dan pemantauan peminjam | Kolam gaya Aave/Morpho transparan tetapi sempit |
| Kredit swasta RWA | Imbal hasil dunia nyata dibawa ke blockchain | Pemulihan masih bergantung pada proses hukum di luar blockchain | Goldfinch/Lend East menunjukkan visibilitas tidak sama dengan pemulihan |
| Fasilitas gudang Maple/Kraken | Peran yang jelas, senioritas, penyimpanan, modal kerugian pertama, dan pelaporan onchain | Masih terpapar volatilitas jaminan BTC/ETH dan risiko eksekusi | Uji apakah DeFi dapat menjalankan infrastruktur kredit institusional |
Apa yang dilakukan struktur tersebut
Kraken mendanai portofolio pinjaman OTC melalui fasilitas USDC, dengan pemberi pinjaman Maple menyediakan modal senior dan afiliasi Kraken memprakarsai, menjual, dan memberikan layanan pinjaman sambil mempertahankan eksposur junior, artinya Kraken menanggung kerugian sebelum pemberi pinjaman senior terkena dampak.
Kraken Financial, SPDI yang didirikan di Wyoming dan diatur, menyimpan jaminan BTC dan ETH, dan Zaria mengelola SPV secara independen.
Kraken menyusun fasilitas tersebut dalam SPV yang terpisah dari kebangkrutan untuk mengisolasi dari risiko entitas Kraken, dan mengatakan bahwa saldo jaminan dan kinerja pinjaman dapat diverifikasi secara real-time di blockchain.
Aave melikuidasi peminjam saat faktor kesehatan turun di bawah 1, dan Morpho saat LTV melebihi ambang batas yang ditentukan pasar, kedua mesin rasio jaminan dan likuidasi tersebut transparan dan otomatis tetapi dibatasi oleh apa yang bisa ditangani oleh likuidasi otomatis.
Pengadaan, layanan, pemantauan, penanganan, dan pemulihan kredit memerlukan penilaian manusia, hubungan hukum, dan struktur institusional yang tidak tercakup oleh protokol otomatis.
Maple dan Kraken sedang menambahkan lapisan-lapisan tersebut, bersama dengan struktur hukum yang melampaui apa yang hanya bisa ditegakkan oleh kontrak pintar.
Baris pengumuman Kraken yang paling visioner adalah "template yang dapat diulang untuk pemberi pinjaman tambahan," membingkai fasilitas tersebut sebagai template infrastruktur kredit yang terbuka bagi pemberi pinjaman lain.
Jika klaim tersebut benar, struktur tersebut akan menjadi model bagi pertukaran, penyimpanan, dan meja OTC yang ingin meningkatkan portofolio pinjaman mereka dengan mendatangkan modal senior dari luar.
Pemberi pinjaman Maple dan afiliasi Kraken mendanai SPV terpisah dari kebangkrutan yang menerbitkan pinjaman USDC berdasarkan jaminan BTC dan ETH yang disimpan oleh Kraken Financial.
Masalah yang diidentifikasi Goldfinch
Pada April 2024, pembaruan tata kelola Goldfinch menyatakan bahwa Lend East diharapkan membayar kembali sekitar $4,25 juta dari pool $10,15 juta, atau kerugian pokok sekitar 58%, dengan rantai mencatat kerugian secara real-time sementara Warbler Labs beralih ke penasihat eksternal dan proses hukum di luar blockchain untuk mengejar pemulihan.
Maple dan Kraken bertujuan menghindari mode kegagalan spesifik tersebut dengan menggunakan BTC dan ETH yang likuid sebagai jaminan, dengan eksekusi di bursa kripto membutuhkan waktu beberapa detik, sementara pemulihan piutang perdagangan finansial yang macet di pasar negara berkembang membutuhkan waktu bertahun-tahun.
Pilihan jaminan tersebut memusatkan risiko pada likuiditas pasar dan kecepatan eksekusi, sebuah uji coba yang dapat dijalankan struktur tersebut dengan cepat berdasarkan data yang terlihat.
Taruhan strukturalnya adalah jaminan asli kripto paling cocok dengan pembiayaan gudang, dengan peran yang jelas, senioritas yang jelas, dan pemicu yang jelas, serta lapisan underwriting peminjam di atasnya.
RWA.xyz menunjukkan kredit tokenisasi senilai $5,73 miliar dalam nilai terdistribusi per 25 Juni, dengan Maple sebagai platform terbesar berdasarkan nilai sekitar $1,4 miliar dan pangsa pasar 24,6%. Angka-angka ini menunjukkan bahwa modal institusional nyata sudah dialokasikan ke kategori tersebut.
Pembiayaan gudang sebagai infrastruktur kredit
Laporan leverage terbaru Galaxy menempatkan total pinjaman berjaminan kripto pada $67,42 miliar pada akhir kuartal pertama, turun 5,1% secara kuartalan dan 14,3% di bawah level tertinggi yang tercatat pada kuartal ketiga 2025.
Aplikasi pinjaman DeFi masih memiliki pinjaman yang belum terbayar sebesar $28,22 miliar, turun 13,82% pada kuartal pertama, sementara pemberi pinjaman CeFi memiliki pinjaman terbuka sebesar $25,43 miliar, turun 7,23% dalam satu kuartal.
Dengan menggabungkan aplikasi DeFi dan tempat pinjaman CeFi, Galaxy mencatat pinjaman berjaminan kripto yang belum terbayar sebesar $53,65 miliar pada akhir kuartal, dengan porsi DeFi menyusut menjadi 52,6% dari 54,3% pada kuartal terakhir 2025.
Galaxy mengatakan pinjaman terbuka DeFi telah turun menjadi $23,29 miliar per 1 Mei, turun 50,58% dari rekor tertinggi $47,13 miliar pada 19 September 2025, menyusul eksploitasi dan aliran modal yang memukul pinjaman onchain.
Hal itu membuat fasilitas Maple dan Kraken semakin relevan untuk pengembalian kredit institusional, tetapi memerlukan jawaban tentang penyimpanan jaminan, perlindungan kerugian pertama, layanan, pemicu likuidasi, isolasi hukum, dan apa yang dapat diverifikasi pemberi pinjaman sebelum tekanan mulai terasa.
Garis gudang dalam kredit tradisional adalah jembatan antara pengadaan pinjaman dan pasar modal berskala pasar.
Dokumen World Bank/IFC menggambarkannya sebagai fasilitas berputar yang digunakan untuk membangun portofolio pinjaman guna sekuritisasi di masa depan, dengan aset dijaminkan ke SPV dan mitigator risiko inti termasuk layanan, perjanjian trust, penyimpanan, overcollateralization, dan daya paksa hukum.
SIFMA melaporkan $232,3 miliar dalam penerbitan ABS AS hingga Mei 2026, naik 12,6% year on year, skala kredit terstruktur standar tercapai ketika infrastrukturnya dipercaya.
| Pasar / metrik | Poin data | Implikasi artikel |
|---|---|---|
| Total pinjaman berjaminan kripto | $67,42 miliar pada Q1 2026 | Kredit kripto cukup besar sehingga memerlukan infrastruktur institusional |
| Pinjaman aplikasi pinjaman DeFi | $28,22 miliar pada Q1 2026 | Pinjaman onchain tetap signifikan, tetapi fluktuatif |
| Pinjaman terbuka CeFi | $25,43 miliar pada Q1 2026 | Peminjaman terpusat sedang bangun kembali, tetapi memerlukan struktur kepercayaan |
| Pinjaman terbuka DeFi per 1 Mei | $23,29 miliar | Aliran modal setelah eksploitasi menunjukkan kolam transparan saja tidak cukup |
| Penurunan DeFi dari ATH September 2025 | -50,58% | Sektor ini masih kurang kepercayaan institusional yang tahan lama |
| Nilai terdistribusi kredit tokenisasi | $5,73 miliar | Modal institusional sudah masuk ke kredit terstruktur onchain |
| Nilai kredit tokenisasi Maple | ~$1,4 miliar | Maple sudah menjadi pemain utama dalam kategori tersebut |
| Pangsa kredit tokenisasi Maple | 24,6% | Menunjukkan mengapa fasilitas ini penting lebih dari sekadar satu kesepakatan |
| Penerbitan ABS AS hingga Mei 2026 | $232,3 miliar | Kredit terstruktur tradisional menunjukkan skala yang mungkin dengan infrastruktur terpercaya |
Jika Maple dan Kraken berkinerja baik dalam volatilitas pasar normal, template tersebut akan tersedia bagi pemberi pinjaman lain.
Band LTV standar, aturan kelayakan jaminan, pemicu likuidasi, pengaturan penyimpanan, kewajiban layanan, dan template pelaporan onchain bisa menyusul, menciptakan dokumentasi kredit yang konsisten yang dibutuhkan modal institusional untuk dialokasikan secara skala besar.
Di mana struktur tersebut diuji
Risiko telah bergeser dari neraca tidak transparan ke eksekusi, termasuk penetapan harga yang akurat selama penurunan jaminan, panggilan margin tepat waktu, pasar likuid untuk likuidasi, penyimpanan responsif, dan kinerja penyedia layanan saat paling dibutuhkan.
Jika celah BTC atau ETH turun lebih cepat daripada eksekusi panggilan margin, fasilitas tersebut bergantung pada kedalaman lelang dan kecepatan eksekusi, dan beberapa pemberi pinjaman yang melikuidasi jaminan serupa secara bersamaan dapat memperbesar penjualan.
Itulah dinamika likuidasi paksa yang sama yang berulang kali dialami pasar kripto selama penurunan tajam.
Struktur hukum mengurangi ketidakjelasan, sementara volatilitas harga jaminan harga tetap ada di pasar terlepas dari bagaimana susunan kredit tersebut disusun.
Model tersebut terbukti selama penurunan harga BTC atau ETH yang tajam, celah likuiditas di pasar jaminan, gagal bayar peminjam, gangguan penyedia layanan, atau uji hukum tentang isolasi kebangkrutan SPV.
Coinbase menawarkan pinjaman USDC berdasarkan jaminan BTC melalui Morpho, dengan likuidasi dipicu pada 86% dari nilai pasar jaminan BTC.
Maple dan Kraken membangun lapisan institusional di atas model tersebut, dan setiap lapisan menambahkan ketergantungan operasional yang memerlukan kinerja selama penurunan jaminan yang cepat.
Apa yang akan terjadi selanjutnya
Fasilitas gudang dalam kredit tradisional biasanya mendahului sekuritisasi, dan pemberi pinjaman menggunakannya untuk mengumpulkan kolam pinjaman, membangun riwayat kinerja, dan menseragamkan dokumentasi sebelum mengakses pasar modal yang lebih luas.
Jika pinjaman Maple dan Kraken berkinerja baik dalam satu siklus pasar penuh, langkah selanjutnya bisa berupa kolam kredit berjaminan kripto yang lebih besar yang didanai oleh investor institusional yang memerlukan catatan kinerja tersebut sebelum mereka bisa mengalokasikan dana.
Jika template ini menyebar, kredit berjaminan kripto bisa mengembangkan kriteria underwriting yang konsisten: jaminan mana yang memenuhi syarat, pada LTV berapa, dengan pemicu likuidasi apa, disimpan oleh jenis penyimpanan apa, dilayani berdasarkan kewajiban apa, dilaporkan dalam format onchain apa.
Konsistensi tersebut memungkinkan pasar ABS tradisional mencapai penerbitan tahunan sebesar $232 miliar, memungkinkan pembeli untuk melakukan underwriting sekali dan menerapkan kerangka tersebut ke seluruh kolam pinjaman.
Kredit berjaminan kripto memerlukan lapisan infrastruktur yang sama sebelum modal institusional mengalokasikannya secara skala besar, dengan Maple dan Kraken menjalankan uji coba pertama apakah DeFi bisa membangunnya.
Postingan Kredit kripto beralih ke aturan kredit Wall Street untuk memenangkan kembali kepercayaan institusional pasca runtuhnya 2022 pertama kali muncul di CryptoSlate.