Le marché des obligations du Trésor américain est la fondation du système financier mondial. Il détermine les taux hypothécaires, les coûts d'emprunt du gouvernement, les prêts aux entreprises et le prix de l'argent dans le monde entier. Pendant des décennies, les investisseurs l'ont considéré comme le marché le plus sûr et le plus stable de la planète.
Mais après des années de croissance exponentielle de la dette publique, de répétées crises de liquidité et d'interventions de plus en plus agressives de la Réserve fédérale, Wall Street commence à se confronter à une possibilité inconfortable : le marché des obligations du Trésor est peut-être devenu trop grand, trop endetté et trop systémique pour fonctionner sans un soutien constant.
Désormais, avec l'accélération de l'émission de dette et la hausse des rendements obligataires, une autre peur s'est emparée des marchés financiers : le marché le plus important au monde peut-il encore absorber les besoins d'emprunt de l'Amérique sans que rien ne casse ?
La dette totale négociable du Trésor a plus que doublé depuis 2018, dépassant 30 200 milliards de dollars à la fin de l'exercice fiscal 2025, année durant laquelle les États-Unis ont également enregistré un $1 800 milliards de déficit et, pour la première fois, payé plus de 1 000 milliards de dollars d'intérêts sur sa dette détenue par le public, dépassant ainsi les dépenses de défense et Medicare en un seul cycle budgétaire.
Le calendrier de refinancement ajoute encore plus de pression : près de 3 000 milliards de dollars de dette en circulation arriveront à échéance en 2025 uniquement, nécessitant tous de nouveaux acheteurs, et le pool d'acheteurs qui gérait auparavant cette charge s'est progressivement réduit.
Les banques centrales étrangères ont réduit leur part dans les titres du Trésor, et la Réserve fédérale, après avoir porté son bilan à 8 500 milliards de dollars au pic de 2022 grâce à des séries successives d'assouplissement quantitatif, a passé les dernières années à tenter de le réduire.
Cela a laissé aux marchés privés, notamment aux fonds spéculatifs, aux gestionnaires d'actifs, aux investisseurs individuels et de plus en plus aux émetteurs de stablecoins, le soin d'absorber ce que la demande souveraine et des banques centrales géraient autrefois.
Quand le marché de la dette a commencé à avoir besoin de soutien
Les signes avant-coureurs s'accumulaient depuis des années. Le gel du marché des prêts repo en septembre 2019 fut le premier signal réel que quelque chose avait changé sous la surface : les marchés de financement à court terme se sont bloqués sans prévenir, et la Fed a été contrainte d'injecter une liquidité d'urgence en quelques jours.
Le deuxième épisode, beaucoup plus alarmant, est survenu en mars 2020, lorsque l'apparition du COVID-19 a déclenché une liquidation massive de titres du Trésor, les investisseurs institutionnels vendant « l'actif le plus sûr au monde » au même titre que tout le reste, cherchant désespérément de l'argent liquide à tout prix.
Comme l'ont décrit plus tard les chercheurs de la Brookings Institution [D'ici mars 2025, les positions short sur les contrats à terme du Trésor, à effet de levier, avaient dépassé 1 000 milliards de dollars](https://www.brookings.edu/articles/enhancing-liquidity-of-the-u-s-treasury-market-under-stress/, l'évaporation de la liquidité du marché obligataire a forcé la Fed à réaliser des achats d'urgence massifs et sans précédent pour rétablir le fonctionnement du marché, des interventions qui ont fonctionné mais qui ont aussi établi un précédent difficile à inverser.
Sous ces épisodes de stress aigu se cache une caractéristique structurelle du commerce moderne des obligations du Trésor qui inquiète de plus en plus les régulateurs. Les fonds spéculatifs sont devenus des acteurs centraux dans ce qu'on appelle le commerce cash-futures basis, une stratégie d'arbitrage levier qui exploite les infimes différences de prix entre les titres du Trésor et les contrats à terme sur les obligations du Trésor en maintenant des positions obligataires financées presque entièrement par des emprunts repo à un jour.
En novembre 2025, la gouverneure de la Fed Lisa Cook a officiellement signalé cet arrangement comme une vulnérabilité systémique, avertissant que des positions de cette ampleur rendent le marché des obligations du Trésor nettement plus sensible au stress.
L'annonce des tarifs en avril 2025 a mis à l'épreuve cette évaluation presque immédiatement : la liquidité s'est fortement détériorée en quelques jours, provoquant des spéculations sur une intervention de la Fed avant que les conditions ne se stabilisent finalement.
Les facilités de prêt repo, les programmes de liquidité permanents et les achats ciblés utilisés pour stabiliser ces épisodes étaient conçus comme des instruments d'urgence, mais ils sont désormais devenus des éléments récurrents du système.
Qu'est-ce qu'un marché des obligations du Trésor tendu signifie pour tout le monde
Les taux hypothécaires sont le lieu où cette pression structurelle devient tangible pour le citoyen moyen. Le taux hypothécaire fixe sur 30 ans suit étroitement le rendement des obligations du Trésor à 10 ans, raison pour laquelle le refus du 10 ans de descendre en dessous de 4,3 % pendant une grande partie de 2025 et jusqu'en 2026 a maintenu les taux des prêts immobiliers bien au-dessus de 6 % même après que la Fed ait baissé son taux directeur trois fois consécutives.
Le taux politique à court terme de la banque centrale et la longue obligation se sont désormais essentiellement découplés, montrant la préoccupation croissante du marché obligataire pour l'offre de dette plutôt que pour les signaux monétaires à court terme de la Fed.
Au niveau gouvernemental, les chiffres se renforcent mutuellement d'une manière que le Bureau du budget du Congrès a exprimée en termes précis : les paiements d'intérêt devraient passer de 1 000 milliards de dollars annuels en 2026 à 2 100 milliards d'ici 2036, avec un scénario alternatif où des rendements durablement élevés porteraient ce chiffre à 2 200 milliards.
Chaque dollar dépensé pour rembourser la dette est un dollar indisponible pour autre chose, et la dette roule chaque année à des taux plus élevés. Une série de ventes faibles aux enchères du Trésor début 2026 a mis cela en pleine lumière : lors d'une vente de bons à deux ans fin mars, les distributeurs primaires ont absorbé environ deux fois leur part habituelle, signe clair que la base d'acheteurs marginaux s'est considérablement réduite.
La relation avec les rendements du Trésor est devenue l'une des caractéristiques macroscopiques marquantes de 2026 pour Bitcoin. CryptoSlate a documenté comment le plafond de prix à court terme de Bitcoin a été rehaussé à plusieurs reprises par les mouvements des rendements.
Le passage du 10 ans au-dessus de 4,5 % et le 30 ans qui grimpe vers 5,1 %, son niveau le plus haut depuis 2007, a fait reculer Bitcoin sous les 80 000 dollars la semaine dernière, même après que le Congrès a franchi l'une des étapes réglementaires les plus surveillées de l'industrie.
Les baisses de taux de la Fed, que les marchés crypto considéraient comme un vent arrière macroéconomique fiable, ont été complètement exclues du tableau à court terme, Barclays reportant sa première baisse attendue à mars 2027 et les marchés à terme attribuant désormais des probabilités significatives à une hausse avant la fin de l'année.
Il existe une dimension spécifiquement native à la cryptomonnaie dans la façon dont la composition des acheteurs a évolué. Alors que les banques centrales étrangères et la Fed se sont retirées des marchés du Trésor, Tether a comblé une partie du vide, son exposition aux obligations du Trésor atteignant 141 milliards de dollars en 2025 et faisant d'elle l'un des plus grands détenteurs non souverains de la dette américaine.
Cette demande soutient l'extrémité courte du marché, et cela signifie que le capital natif à la cryptomonnaie est désormais intégré dans l'infrastructure de la dette américaine d'une manière qui aurait semblé improbable il y a dix ans. Cela signifie aussi que tout stress sur le marché des stablecoins est désormais capable de se propager directement à travers les obligations du Trésor. Pendant des années, les données sur l'inflation étaient le principal facteur qui faisait bouger les marchés.
Aujourd'hui, les résultats des ventes aux enchères du Trésor, les calendriers de refinancement et les acheteurs absorbant la nouvelle offre occupent l'agenda hebdomadaire. L'inquiétude qui gagne dans tout le système financier va désormais au-delà de l'ampleur des emprunts américains.
Elle porte sur la question de savoir si la combinaison de soutiens de la banque centrale, de capitaux privés à effet de levier et d'un groupe de plus en plus disparate d'acheteurs marginaux est suffisamment stable pour continuer à absorber cette dette.
Le post La machine de la dette américaine devient de plus en plus difficile à stabiliser – Alors, où se place Bitcoin ? est apparu en premier sur CryptoSlate.